事件：
8 月28 日，江阴银行发布2023 年中期报告，上半年实现营收20.6 亿，同比增长1.2%，归母净利润6.6 亿，同比增长14.2%。加权平均净资产收益率（ROAE）为8.96%，同比提升约0.3pct。
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点评：
营收增长有所放缓，盈利增速略有提振。上半年江阴银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为1.2%、13.2%、14.2%，增速分别较1Q 变动-2.8、8.1、1.5pct。
其中，净利息收入、非息收入增速分别为-2.2%、13.8%，增速较1Q 分别变动-4.5、2.8pct。拆分盈利增速结构：（1）净利息收入延续“以量补价”模式，规模对业绩增速拉动力边际略有放缓，息差拖累程度有所加大。（2）非息对业绩拉动环比上季显著增强，构成上半年盈利增长的主要支撑。（3）营业费用对业绩增速影响由负转正，降本增效工作落地见效，上半年成本收入比27.1%，同比下降约1pct。（4）拨备对业绩的拖累程度边际减弱，资产质量稳健向好情况下，拨备适度反哺利润。
扩表节奏放缓，省内异地贷款投放景气度较高。2Q23 末，江阴银行总资产、生息资产、贷款同比增速分别为9.9%、10%、12.3%，较上季末分别变动-1.7、-1.9、0.3pct，扩表节奏小幅放缓。贷款方面，上半年新增87.9 亿，同比多增6 亿，其中2Q单季新增36.4 亿，同比多增6.2 亿，占生息资产比重较上季末提升2pct 至63.4%，信贷投放力度不减。结构层面，2Q 单季对公、零售、票据分别新增27.9、0.9、7.7亿，同比多增10.9 亿，少增2.5、2.2 亿，延续1Q“对公强、零售弱”局面，零售贷款投放陆续跟进，景气度边际回升，票据等低息资产配置强度回落。其中，母公司涉农及小微企业贷款上半年新增79 亿，占贷款比重维持90%，同年初持平。行业投向上仍聚焦制造业，上半年制造业贷款新增31 亿，占贷款比重提至30%。零售端，经营贷、按揭、消费贷新增6、-9.4、4.9 亿，同比多增2 亿，多减8.5，少增2.8 亿。区域层面，上半年省内异地贷款新增22.6 亿，同比多增11.3 亿，异地市场扩展力度不减。
存款增速有所回落，对公活期增势较好。2Q23 末，江阴银行总负债、付息负债、存款同比增速分别为9.8%、10%、13.5%，较上季分别下降2、2.2、1pct。上半年存款新增106.7 亿，同比多增41 亿，占付息负债比重较上季提升3pct 至87.5%。
其中2Q 单季存款新增41.7 亿，同比少增5 亿。分期限看，2Q 单季定期、活期存款分别新增15.6、33.6 亿，同比多增1.7、14.6 亿。其中，2Q 单季公司活期存款新增28.9 亿，同比多增18.5 亿，占存款比重较1Q 末提升1.6pct 至20.2%。对公贷款投放景气度较高，或部分增厚了对公低息资金沉淀。
NIM 呈现较强韧性。上半年江阴银行公布净息差2.2%，较1Q23 提升15bp，较2022年提升2bp。测算上半年息差1.95%，较1Q 收窄8bp，较2022 年收窄16bp。资产端，上半年生息资产、贷款收益率分别为4.06%、4.68%，较2022 年下行6、30bp，有效融资需求尚未恢复背景下，贷款定价下行压力仍存。负债端，付息负债、存款成本率分别为2.08%、2.02%，较2022 年下行10、11bp，负债成本管控成效显现。
公司表示，已将“存贷款收付息率”等关键指标纳入经营目标考核，降本增效工作 持续推进。公司官网显示，8 月再度下调部分产品存款挂牌利率，负债成本管控红利有望逐步释放。展望全年，贷款利率下行的行业趋势难改，但伴随公司负债成本管理持续完善，息差或仍维持较强韧性。
非息收入增长提速，投资收益为主贡献项。1H23 江阴银行非息收入同比增长13.8%至5.1 亿，增速较1Q提升近3pct，占营收比重较1Q提升2.6pct 至24.5%。
其中，手续费及佣金收入延续负增态势（YoY-42%），占非息收入比重7.3%，较1Q 小幅提升0.7pct。上半年净其他非息收入4.7 亿，同比增速22.9%，占非息收入比重小幅降至92.7%。其中，投资收益同比高增至5 亿（YoY+143%），仍构成上半年非息收入主要部分，或主要受上半年债市走强推动。
不良率维持低位，拨备覆盖率升破500%。2Q 末，江阴银行不良率0.98%，较上季末小幅提升1bp，同年初持平，仍维持低位运行；关注率较上季末提升0.39pct 至1.24%。2Q 末不良余额11 亿，较1Q 末增加约0.5 亿，资产质量稳健向好态势不改。2Q 末拨备余额52.9 亿，较1Q 末增加4.3 亿，上半年拨备计提力度不减。上半年年化信用成本1.78%，同比下降8bp，资产质量对业绩拖累有所减弱。2Q 末拨备覆盖率较上季末提升约19pct 至500%新高；拨贷比提升至4.92%，较1Q 末提升0.3pct。风险抵补能力较强，拨备反哺利润空间充裕。
资本充足率安全边际厚，18 亿可转债转股可期。2Q 末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为12.6%、12.6%、13.7%，较1Q 末分别下降约0.4、0.4、0.35pct，主要受分红因素影响。风险加权资产增速7.8%，扩表节奏有所放缓，对资本消耗有所减轻。当前公司仍有17.6 亿可转债待转股，未转股比例88%，最新转股价3.96 元/股，强赎价5.15 元/股，当前股价3.71 元/股，尚未触及转股价。整体来看，公司资本充足率安全边际较厚，为后续规模扩张提供较强支撑。
盈利预测、估值与评级。江阴银行深耕本土市场，人缘地缘优势鲜明，民企股东背景叠加一级法人行资格为公司G+B 端获客留客提供较大助力。近年来，公司推进普惠零售转型战略，专注“普惠、小微、零售”三驾马车并驾齐驱。同时，2016 年来公司积极布局周边市场，先后设立常州、无锡、苏州三家分行，复制本土小微业务模式。公司存量历史包袱持续清降，新增风险可控，不良生成压力较小，资本安全边际厚，未来扩表空间广阔。但考虑到市场融资需求尚未恢复，贷款利率下行趋势难改，我们调整江阴银行2023-25 年EPS 分别为0.85、0.98、1.14 元（前值0.9、1.07、1.26 元），当前股价对应PB 估值分别为0.51、0.46、0.42 倍，对应PE 估值分别为4.37、3.78、3.25 倍，维持“增持”评级。
风险提示：经济复苏进程不及预期，国有大行客群下沉力度加大，小微贷款利率下行幅度超预期。
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